政策基调符合预期:宽松空间有限,注重向实体传导——2020年8月6日债市日评

申万宏源债券】孟祥娟 赵宇璇 武文凯

本期投资提示:

利率:

8月6日晚,央行发布2020年Q2货币政策执行报告,整体基调与我们此前判断一致:下半年宽松空间有限,更加注重向实体的传导。

相比Q1货币政策执行报告相比值得关注的点:

第一、对经济的表述边际乐观,“在常态化疫情防控中经济社会运行基本趋于正常,经济加快恢复增长”,“下半年经济增速有望回到潜在增长水平”。符合我们在下半年展望报告中的判断。

第二,提出“不存在长期通胀或通缩的基础”,近期因为雨季以及大宗价格上涨导致CPI和PPI有上行压力,央行此举主要为维稳市场预期。继续密切关注物价走势。短期看尚不会掣肘货币政策。

第三,提出稳健的货币政策要更加灵活适度,精准导向,保持货币供应量的社会融资规模合理增长,运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕,引导市场利率围绕公开市场操作利率和中期借贷便利利率平稳运行。与Q1中表述加强货币政策逆周期调节,运用总量和结构性政策相比明显力度有所减弱。2020年Q2一段时间市场利率大幅低于政策利率。7天回购利率一度低于1.5%水平,与7天逆回购利率2.2%偏差较大,当前已经基本回到2.2%左右的水平,预计短期资金利率将保持平稳,但后续伴随经济进一步改善,资金利率中枢将整体有所上移。除了金融市场资金利率中枢有所上移之外,下半年预计看不到货币政策的其他紧缩操作。

第四、注重向实体的传导,坚持把支持实体经济恢复与可持续发展放到更加突出的位置,提高政策的“直达性”。下半年的重点是要关注实体自发性融资的情况,预计好于上半年。

第五、在地产方面,强调牢牢坚持房子是用来住的,不是用来炒的定位。和Q1相比,新增了稳地价、稳房价、稳预期的表述。并继续强调保持房地产金融政策的连续性和一致性。百城土地溢价率已从2月初约0%还回升至18%水平,央行新增稳地价、稳房价和稳预期的表述反映出对于地产严监管政策的决心。

第六、新增了支持民营企业发行债券融资的表述。事实上,从3月份国常会明确要引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元以来,国企净融资上升明显高于民企,这和政策的初衷并不符合,预计后期可能会推出一些支持民营企业发债的政策。

债市观点方面,我们继续维持6月2日发布的报告《牛转熊启动 顺势而为—2020年下半年债券市场投资策略》中看空下半年债市的观点不变,维持2021年上半年10Y国债收益率高点到3.5%左右的判断不变。8月预计以震荡调整为主。

信用:下调票面利率的债券多于上调

8月6日,成都市郫都区国有资产投资经营公司将“18郫国投MTN001”存续期后1年的票面利率由7.1%下调至4%,今年以来有较多的债券进入行权期,我们对行权情况进行分析。设有发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权的非金融信用债有400多只今年行权,有150多只已经过了行权期,其中有20只上调票面利率,40只下调票面利率,下调票面利率多于上调,其他债券保持利率不变。在上调票面利率的债券中,上调最多的是金世旗国际控股股份有限公司发行的“17金旗01”,在今年年初上调180bp,所有上调的债券平均上调90bp,下调最多的是奥园集团有限公司发行的“18奥园01”,下调350bp,所有下调的债券平均下调170bp,平均下调的票面利率幅度大于上调。

从债券类型看,附有发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权的非金融信用债以公司债为主,其他的债券品种占比不高。从企业类型看,在上调票面的债券中,有5只为民营企业债,而下调的民营企业仅3只,其他基本都是地方国企或中央国企。从主体评级看,上调票面利率的发行人主体评级明显低于下调。

政策基调符合预期:宽松空间有限,注重向实体传导——2020年8月6日债市日评

市场动态

一级市场:周四发行进出口债160亿元、国开债304亿元。进出口债方面,3年、10年(剩余期限5.1年)、10年(剩余期限6.1年)、10年期进出口债分别发行40亿元、50亿元、40亿元、30亿元,发行利率分别为3.053%、3.2703%、3.4175%、3.7129%,投标倍数分别为4.83、6.66、5.58、5.81,市场需求较为旺盛;国开债方面,1年、5年、10年期国开债分别发行70亿元、62亿元、172亿元,发行利率分别为2.4562%、3.2535%、3.4954%。

二级市场:周四资金面有所收敛,债市震荡走弱。公开市场方面,央行今日不开展逆回购操作,今日500亿元逆回购到期,公开市场操作净回笼500亿元。资金面方面,银行间资金面再度收敛,主要回购利率窄幅波动,具体来看,DR001下行0.60bp至1.6637%,DR007上行0.15bp至2.0179%,SHIBOR隔夜品种下行2.90bp至1.6610%。国债期货全线收跌,10年期主力合约跌0.12%,5年期主力合约跌0.13%,2年期主力合约跌0.11%。现券方面,现券收益率整体上行,10Y国债收益率上行2.24bp至2.9816%,10Y国开债收益率上行4.00bp至3.5253%。