急跌后的交易机会——江海证券债市策略2020-9-1

1、市场回顾与展望

跨月后央行公开市场继续净回笼流动性,资金面下午由紧转松,但6M-1Y存单二级成交利率仍在上行。上午公布的财新PMI高于市场预期,与中采PMI再次出现背离,叠加股市止跌,利率小幅上行;随后外媒传中国国债有望纳入WGBI指数,带动利率向下;午后农发清发7年招标发飞带崩市场情绪,利率再次出现大幅上行。全天来看,3年活跃券收益率上行2bp左右,5、10年活跃券收益率上行3-4bp。

近期市场波动加大,我们认为值得关注的几个点:

第一,期限利差。经过8月的大幅上行后,10-5、5-3年期限利差被明显压缩(尤其是国债),而3-1年利差则保持在相对高位。以国债为例,目前10-5年利差仅为7bp,位于2014年以来的10%分位水平;5-3年利差为6bp,位于2014年以来的10%分位水平;3Y-DR007利差为72bp,位于2014年以来的86%分位水平。收益率曲线平坦化意味着,未来要么中长端利率向上,要么资金面及短端利率下行。

第二,资金面。从期限利差的角度来看,现阶段资金预期较为重要,这也是近期市场对利率债供给、央行公开市场操作、一级招标结果等消息如此关注的背后原因。截至今天,隔夜与7天回购利率已经基本回到央行合意水平,故未来几天央行公开市场是否会继续大额净回笼或将对市场情绪产生一定影响。除此之外,后续央行对MLF等中期资金的投放、配置盘的一级招标情况、1Y CD利率也都值得密切关注。

第三,人民币汇率。随着美联储新货币政策框架的推出,美元指数在今天跌破92整数关口,带动离岸人民币汇率升至6.82附近。虽然短期来看,汇率升值对债市影响较为有限,反而可能会因为增加人民币资产回报率而带来外资流入利好债市,但也需开始关注弱美元对大宗商品价格上涨引发的通胀预期变化。

总体而言,最近一段时间债市的机会通常出现在超跌之后,在维持中期震荡观点不变的前提下,对债市无理由的急跌无需过度悲观,反而可能是做波段交易的机会。

2、早盘市场策略

隔夜地缘政治方面出现新的风险因素,美联储副主席称对未来实施收益率曲线控制持开放态度,美国财长对1万亿救助规模上限松口,外媒称收购TikTok美国业务的交易最早可能在今天公布。美股涨跌不一,中长端美债收益率下行,美元收跌。国内方面,央行发布《参与国际基准利率改革和健全中国基准利率体系》,称未来将进一步培育以 DR 为代表的银行间基准利率体系。

短期来看,修复行情能走多远需要关注以下几个方面的信息:一是地缘政治的风险因素是否会继续发酵以及其对市场风险偏好的影响;二是资金面的预期会如何改变,央行是否会持续大额净回笼公开市场到期的流动性。交易盘可以择机把握交易机会。中期而言,目前基本面和货币政策态度均没有发生明显转变,维持中期震荡观点。

3、午盘市场综述

今日公开市场共有2500亿逆回购到期,央行投放200亿7天逆回购,净回笼2300亿,为连续第五个交易日净回笼,今天虽然跨月结束,但上午资金面依旧偏紧,DR001回升至2.1%附近,1Y CD二级成交利率以上行为主。上午公布的8月财新PMI表现略超预期,与中采PMI再次出现背离,没有明显影响市场预期。上午股市以震荡为主,但外汇市场出现明显波动,美元指数跌破92关口,带动离岸人民币汇率升至6.82附近。消息面上,有传闻称中国国债有80%的可能性会被纳入富时罗素的世界政府债券指数(WGBI),若最终被纳入,预计能为债市带来1400-1700亿美元的被动资金流入。受此消息影响,上午利率先上后下,截至午盘活跃券收益率上行幅度普遍收窄至1bp以内。展望后市,目前来看修复行情需要更多催化剂推动,等待消息面给出更为明确的信号。

4、高频数据跟踪

生产端上周环比涨跌互现,8月整体表现好于7月。上周黑色系产量有所下滑,焦炉生产率小幅回升,PTA产业链生产普遍改善,汽车全钢胎与半钢胎生产率变动方向不一。8月整体来看,发电耗煤同比明显回升,高炉开工率、唐山钢厂产能利用率、焦炉生产率、汽车全钢胎与半钢胎开工率及PTA下游生产率普遍较7月走强,叠加低基数影响,预计8月工业增加值表现不会太差。

8月中上游原材料以去库为主。煤炭、铁矿石、浮法玻璃库存均较7月回落,钢材社库下、厂库上。结合价格数据看,除煤炭价格略跌以外,其他产品价格以上行为主,整体处于被动去库的状态。其中铁矿石现货、浮法玻璃价格月涨10%+,下游需求非常强劲;钢价、水泥价格涨势较为温和,月环比涨1%-2%,建筑需求相对旺盛。

8月车房销售高位运行,地铁、电影需求持续恢复,出口运价指数上升为主。8月前三周乘用车零售额同比增12%,较7月的7.9%继续回升,中汽协8月经销商库存和日均销量也都明显改善。8月30城房地产销售面积同比增16.5%(前值11.8%),但购地面积有所下滑,或与融资政策预期收紧有关。8月成都和苏州地铁客运量同比增速疫情后首次转正,主要城市同比增速普遍在-10%- -15%之间。电影票房续创复工后单日新高,8月票房同比增速恢复至-60%。运价方面,8月与进口相关的BDI指数小幅走弱,与出口相关的CCFI和SCFI上升,出口表现预计不差。

8月大宗工业品与农产品价格同比增速多数上行。布油期货价同比-24.3%(前值-32.7%),铜价同比涨13.8%(前值7.0%),铝加同比-0.4%(前值-8.6%),CRB现货指数同比-3.2%(前值-9.1%),南华工业品指数同比涨2%(前值-4.7%)。农产品价格方面,猪牛价格同比增速回落,但鸡蛋、蔬菜、水果价格涨幅扩大带动农产品批发价同比全月涨7.1%(前值5.1%)。

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