中信固收MLF操作点评:操作打破惯例 关注存单利率拐点

  文:中信证券

  【中信固收MLF操作点评】操作打破惯例,关注存单利率拐点

  事项:

  2020年11月30日,为维护月末流动性平稳,人民银行开展了2000亿元中期借贷便利(MLF)操作,中标利率2.95%。同时,开展1500亿元7天逆回购操作,有400亿元逆回购到期。当日实现流动性净投放3100亿元。

  点评:

  ▍新作MLF呵护流动性。

  今日央行新作MLF并同时开展逆回购操作,当天投放2000亿元1年期MLF和1500亿元7天逆回购,实现流动性净投放3100亿元。一方面,月末DR007自11月24日起始终在2.2%以上水平,且保持上行态势,此次新做MLF为维护月末流动性平稳;另一方面,12月7日将有3000亿元MLF到期,同时12月7日也是银行缴准日,因此此次新做MLF或也有提前缓解12月7日资金面趋紧的考虑,减少MLF到期与银行缴准日叠加对市场造成的冲击。

  ▍MLF操作打破惯例,不定期操作MLF或更常见。

  自2019年LPR改革后,每个月15日前后央行均操作MLF作为当月LPR报价指引;2020年以来,央行也仅在每月15日前后操作MLF,强化了其作为LPR报价指引的定位。此次月末开展MLF操作打破了今年以来的操作惯例,MLF再次作为基础货币投放工具被使用。另一方面,三季度货币政策执行报告中再次提出建设现代中央银行制度, 完善货币供应调控机制,在珍惜正常的货币政策空间的背景下,后续货币政策大幅度的降准降息的操作会更为谨慎,基础货币投放将更多由逆回购和MLF操作承担,后续MLF的不定期操作也将逐步回归。

  ▍缓解银行负债压力,引导存单利率向MLF利率回归。

  央行自8月份期就连续超额续作MLF,本次新作MLF补充银行中期流动性也是注重缓解银行近期持续的负债端压力。9月份起1年期AAA同业存单发行利率在低超储率的背景下,压降结构性存款、政府债券集中发行、财政支出节奏较慢等因素的推动下迅速抬升至1年期MLF操作利率2.95%之上,近期股份制银行1年期同业存单发行利率最高触及3.38%。同业存单利率与MLF操作利率的明显偏离,已经远远超出了央行二季度在货币政策执行报告中提出的同业存单利率围绕MLF利率运行的规律,也会累及利率市场化进程和利率传导机制的稳定性。

  另一方面,三季度金融机构人民币贷款加权评价利率和一般贷款加权平均利率均有所上行,银行负债端压力已经传导至贷款利率。在继续压降结构性存款、维持同业存单和MLF利差处于合理稳定区间、维持贷款利率相对稳定的三重矛盾下,央行通过操作MLF的方式来缓解银行负债压力,引导存单利率向MLF利率回归,预计1年期AAA同业存单发行利率也将触及顶部区间。

  ▍债市策略:央行今日新作2000亿元MLF超市场预期,一方面是为了呵护月底和月初的流动性环境、平抑DR007的波动,另一方面是缓解银行负债荒、引导同业存单利率向MLF操作利率回归。联系前期信用违约事件对流动性的冲击、金稳委对债券市场平稳运行的要求,以及上周交易所回购市场的异常交易,货币政策维护流动性平稳的意图有所加强。下半年来资金面紧平衡、银行负债压力凸显成为市场主题,市场情绪也始终受同业存单利率居高不下的压制,11月末财政支出加快,同业存单发行利率趋势上行才稍作停留。我们认为本次MLF的操作具有信号意义,后续MLF的不定期操作将更为常见,银行负债压力和同业存单利率上行压力也将在央行主动干预和财政支出加快的背景下有所缓解。目前十年期国债到期收益率来到3.3%左右,安全边际突出,配置价值明显。